"Газпром": низкие цены обеспечивают рост поставок в Европу, - Андрей Полищук,аналитик Райффайзенбанка

Вчера Газпром (BB+/Ba1/BBB-) опубликовал финансовую отчетность по итогам 1 кв. 2016 г. по МСФО, которую мы оцениваем нейтрально с точки зрения кредитного профиля компании. Рентабельность по EBITDA ожидаемо снизилась г./г. до 25,3% как из-за падения цен на газ, так и разовых негативных факторов, связанных с переоценкой запасов. Однако, несмотря на снижение рентабельности, Газпром смог сгенерировать значительный свободный денежный поток. В результате увеличения денежных средств на балансе долговая нагрузка сократилась с 1,2х до 1,1х Чистый долг/EBITDA LTM. Мы считаем, что стоит ожидать увеличения капитальных вложений и роста долговой нагрузки, так как компании предстоит реализация крупного проекта "Сила Сибири" по экспорту газа в Китай. Более того, Газпромом рассматривается ряд других проектов, которые также потребуют больших затрат.

На телефонной конференции менеджмент подтвердил прогноз по показателю EBITDA на 2016 г. в размере 25 млрд долл., а также прогноз по объему экспорта в дальнее зарубежье на уровне 165 млрд куб. м. Менеджмент отметил, что итоговый результат во многом будет зависеть от погодных условий в зимний период. Мы полагаем, что у Газпрома есть высокие шансы выполнить план по объему экспорта, но средняя цена реализации может быть несколько ниже заложенной в бюджете компании (190 долл. за тыс. куб. м).

В 1 кв. Газпром реализовал 144 млрд куб. м газа, что на 9% выше уровня аналогичного периода 2015 г. Продажи газа в Европу (включая Турцию) выросли на 49% г./г. до 58 млрд куб. м. Высокие показатели роста достигнуты за счет эффекта низкой базы и увеличения продаж благодаря низким ценам. Так, средняя цена на газ для Европы упала на 34% г./г. до 188 долл./тыс. куб. м. Объем поставок в СНГ продолжает сокращаться (-16% г./г. до 11 млрд куб. м) из-за падения спроса со стороны Украины. Цена для этих стран снизилась на 26% г./г. до 157 долл./тыс. куб. м. Падение цен частично смягчила девальвация рубля. В итоги выручка компании выросла на 8% в рублевом выражении.

Рентабельность по EBITDA упала с 35,8% в 1 кв. 2015 г. до 25,3% в 1 кв. 2016 г. в основном из-за снижения цен на газ для европейских потребителей. Негативным фактором стал рост операционных расходов (до эффекта изменений в балансе готовой продукции, амортизации и резервов) на 18,5% г./г. до 1,2 трлн руб. Существенное увеличение связано в первую очередь с повышением расходов на закупку углеводородов на 67% г./г. до 346 млрд руб. Мы ожидаем, что эта статья расходов значительно снизит темпы роста по итогам года, что поможет частично восстановить рентабельность в последующие периоды.

Капитальные вложения сократились на 2% г./г. до 437 млрд руб. при операционном денежном потоке в 674 млрд руб. (-3% г./г.). Свободный денежный поток составил внушительные 237 млрд руб. Менеджмент компании ожидает небольшого сокращения капитальных вложений с 1 693 млрд руб. в 2015 г. до 1 551 млрд руб. в 2016 г. Однако мы не исключаем, что этот уровень будет превышен из-за необходимости финансирования крупных экспортных проектов. В ближайшие годы мы ожидаем увеличения инвестиций и роста дивидендных отчислений, что в итоге приведет к повышению долговой нагрузки в 2016-2018 гг.