Минфин сегодня проведет аукцион по обмену старых серий ОФЗ, - Аналитики Райффайзенбанка

Вместо новых ОФЗ (план на 3 кв. выполнен) сегодня Минфин проведет аукцион по обмену бумаг старых серий (46ххх и 48001, с амортизацией) на корзину относительно свежих 26217-26219 (с постоянным купоном без амортизации) с примерно одинаковыми весами (1=0,33+0,33+0,34). Максимальный объем обмена по номиналу - 200 млрд руб. (в обращении - 453 млрд руб. бумаг обмениваемых серий). Если все держатели примут участие в аукционе, и их заявки будут удовлетворены, Минфину удастся увеличить срок обращения обмениваемого долга с 7,4 до 10 лет (но и стоимость обслуживания возрастет, т.к. обмениваемые выпуски имеют низкую ставку купона), также некоторое преимущество получат и текущие инвесторы 26ххх в виде повышения ликвидности бумаг (их объем увеличится на ~42% с 406,5 млрд руб.). Максимальная цена на аукционе для обмена старых выпусков определяется исходя из рыночной по итогам вчерашнего дня, на этой же основе устанавливается цена передаваемых 26ххх. Это обусловило ценовой рост старых выпусков и снижение 26ххх вчера (в частности, 46022 +40 б.п., 26219 -70 б.п.), при этом традиционная премия в 46ххх не исчезла.

Для держателей не всех 46ххх обмен является вполне целесообразным (исходя из объявленных цен). Так, существенно выше кривой находится выпуск 46019 (YTM 9,48% vs. YTM 8,76% у 25081). Также некоторая премия присутствует у 46018 (YTM 8,56% vs. YTM 8,45% у 26205), у 46014 (YTM 8,76% vs. YTM 8,68% у 26204). Но, принимая во внимание существенное снижение ликвидности после обмена, мы думаем, что Минфину удастся обменять большую часть бумаг. По нашему мнению, однозначно менять следует "инфляционный" 48001, дисконтный 46005, 46021 с 5% купоном. Также интересен обмен 46020, по которому была установлена макс. цена 87,626% от номинала (YTM 8,37% vs. 8,33% у 26218), но вопрос - в готовности инвесторов сокращать дюрацию.

Низкое первичное предложение (178 млрд руб. в 4 кв., в среднем 14 млрд руб. на аукционе) при отсутствии внешнего негатива, на наш взгляд, будут поддерживать спрос на ОФЗ (длинные бумаги даже могут вернуться к локальным минимумам) под давлением нарастающего избытка ликвидности. Но учитывая большое предложение бумаг в следующем году (40% от планируемого дефицита против 10-12,5% в 2016 г.), мы рекомендуем к покупке лишь среднесрочные выпуски (прежде всего, с плавающим купоном).