Таргетирование инфляции: задача усложняется, - Наталия Орлова,главный экономист Альфа-банка

Масштаб замедления инфляции к концу 2015 г. переоценен; мы ожидаем уровня 11% г/г…

Мнение о временном характере нынешнего ускорения инфляции до 16,9% г/г разделяет большинство аналитиков: последствия девальвации и ограничений на импорт скоро сойдут на нет. Однако прогноз по инфляции ЦБ ниже 10% в январе 2016 г. мы считаем слишком оптимистичным – с начала года инфляция уже превысила 7,5%; чтобы уложиться в прогноз ЦБ, она должна сохраняться 0,3% м/м в оставшуюся часть года. Наш прогноз на конец года – 11%.

…и считаем ориентир по инфляции ЦБ 4% г/г к 2017 г. нереалистичным

Кроме того, вызывает опасения и инфляционный тренд 2016-2017 гг. Хотя рынок прогнозирует инфляцию 7% в 2016 г. и 6% в 2017 г., а ЦБ – 4% уже в 2017 г., на наш взгляд, эти цифры нереалистичны. Мы более осторожны в своем прогнозе, так как оба фактора – и спроса, и предложения – говорят о том, что инфляция будет выше.

Проактивная фискальная политика создает риски

Ожидаемое замедление инфляции обычно связывают с замедлением роста номинальных зарплат; предполагается, что частный сектор не может больше способствовать росту доходов. Однако мы считаем, что в результате парламентских и президентских выборов вырастут социальные расходы бюджета. Во-первых, это напрямую скажется на потреблении, так как социальные выплаты формируют 20% доходов домохозяйств. Во-вторых, при демографических ограничениях и очень низкой безработице (5,9%) даже в нынешней ситуации частный сектор будет вынужден последовать примеру госсектора, что усилит инфляционное давление.

Рынок розничного кредитования восстановится, так как жесткая денежная политика имела временный характер

После серии повышений ставки в 2014 г. (с 5,5% до 17%) ЦБ начал снижать ее с начала 2015 г.: сейчас она составляет всего 14%*. Так как объем розничного кредитования составляет лишь 16% ВВП, а ипотека занимает только 33% рынка, резкое снижение долга домохозяйств маловероятно. Рост кредитования, судя по всему, возобновится ранее, чем ожидалось.

Лишь 41% россиян делают сбережения против 56% в мире

Рост рынка розничного кредитования тем более вероятен, что реальные ставки по депозитам остаются отрицательными. По они, они не были значимо положительными уже более десяти лет. В итоге, низкая склонность к сбережениям – еще один аргумент в пользу инфляции спроса. Согласно недавнему исследованию Всемирного банка, лишь 67% россиян имеют счета в банках, и только 20% используют их для сбережений. В 2014 г. лишь 41% россиян (против 56% в мире) делали сбережения; мы ожидаем, что слабая склонность к сбережениям сохранится.

На повестке дня и инфляция издержек

Хотя государство в последние годы жестко контролировало тарифы естественных монополий и заморозило их в 2014 г., мы сомневаемся, что в будущем эта ситуация повторится. Санкции, судя по всему, станут веским аргументом в пользу более высокой индексации тарифов, и мы считаем, что вклад этого фактора в инфляцию составит 1-2 п. п. в дальнейшем. Источником повышенного инфляционного давления является и высокая концентрация экономики, а по результатам последнего рейтинга ВЭФ, Россия находится на 75 месте в рейтинге глобальной конкурентоспособности.

Бюджетная политика – главный риск для таргетирования инфляции

Несмотря на то, что ряд факторов связанных с инфляцией спроса и инфляцией издержек говорит о том, что инфляция составит 8-10% в ближайшие годы, мы считаем, что главным риском остается бюджетная политика. Де факто ориентир по инфляции в 4% не согласуется с задачами электорального цикла; поэтому мы сильно сомневаемся в успешности прогноза ЦБ.