Предложение на первичном рынке не убывает, - Аналитики Райффайзенбанка

Сегодня открывается книга заявок на покупку 3-летнего выпуска БО-4 ОАО Россети (BB+/Ba2/-) номиналом 10 млрд руб. с ориентиром по ставке купона 12,25-12,5% годовых (YTP 12,63 – 12,89% = ОФЗ + 180-206 б.п.), при этом предусмотрен ставший в последнее время популярным call-опцион через 1,5 года.

Россети представляет собой крупный инфраструктурный холдинг, контролирующий как магистральные (ФСК), так и распределительные (16 МРСК) сети по всей территории РФ. Мы не исключаем, что средства, привлеченные Россетями, будут направлены на финансирование МРСК (у которых нет кредитных рейтингов). Отметим, что передача электроэнергии (82% выручки в 2014 г.) - регулируемый вид деятельности, что делает бизнес Россетей в высшей степени зависимым от принимаемых регулятором решений по росту тарифов на передачу. В 2014 г. консолидированный Долг Россетей составил 2,3х LTM EBITDA, при этом график погашения выглядит довольно комфортно (15% в 2015 г., по 18-20% в 2016-2017 гг. и 43% после 2017 г.). На наш взгляд, ключевым моментом для Россетей может стать пересмотр объема инвестпрограммы. Так, предполагается снижение плана по инвестициям на 2015-2017 гг. примерно на 30% с 802 до 560 млрд руб., что должно положительно отразиться на величине свободного денежного потока компании.

Исходя из недавно состоявшегося размещения 2-летних БО-1 Ростелекома (BB+/-/BBB-) c YTP 12,04% (= ОФЗ + 140 б.п.), объявленный ориентир по новому выпуску Россетей предполагает премию 40-66 б.п. Мы считаем эту премию обоснованной, принимая во внимание более слабый набор кредитных рейтингов и наличие call-опциона, который мы оцениваем в размере 20-25 б.п. в терминах доходностей. Лучшей альтернативой, по нашему мнению, является находящийся в маркетинге годовой выпуск БО-3 Банка Интеза (Moody's: Ba2) с ориентиром YTP 12,89-13,16% (=ОФЗ + 220-247 б.п.).

Недавно размещенные 1,5-годовые БО-5 ИНГ Банка Евразия (-/Ba2/BBB-) котируются выше номинала с YTP 12,15-12,2%, что свидетельствует о наличии высокого спроса.