Под партийным контролем: как сдувается китайский "пузырь"

Обвал китайского фондового рынка может стать главным глобальным риском. Но даже на нем можно заработать.

Для начала стоит понять, что вообще случилось, и какова была реакция властей (то есть КПК). Если суммировать оценки инвесторов и аналитиков, то резкое и масштабное движение китайских фондовых рынков от "перекупленности" к "перепроданности" выглядело примерно так. КПК сознательно начала сдувать "пузырь", опасаясь более серьезных последствий. По мнению китайских руководителей, абсолютно недопустимо, когда "рабочие и крестьяне", незнакомые с фондовым рынком, активно торгуют на заемные средства с "плечом" (см. таблицу) и со средним сроком инвестирования менее одной недели, а по отдельным акциям – до одного дня. Плюс борьба с коррупцией в Китае привела к тому, что многие состоятельные китайцы (преимущественно, казнокрады), ранее выезжавшие для развлечений в казино Макао, тоже переключились на местный рынок акций, где с использованием заемных средств можно было за день получить финансовый результат, как и на рулетке, но с меньшим риском.

Сколько времени продлится сдутие "пузыря", похоже, больше зависит от КПК, чем от рынка.

Ведь торги половиной акций приостановлены, крупным акционерам (>5% УК) запретили продавать свои позиции, закрыли рынок IPO, а банки лишили возможности предъявлять заёмщикам margin calls. Ведь большинство публичных китайских компаний брали банковские кредиты под залог своих акций и могли бы обанкротиться. Так что властям пришлось устроить "показательную порку" им и их кредиторам. Иностранные инвесторы в этой ситуации практически не играют никакой роли. Их просто игнорируют, в отличие от ситуаций с кризисами развивающихся рынков в 1997-1999 гг. и 2008-2009 гг., когда правительства большинства стран не отменяли торги "по спискам" и не запрещали margin calls, помогая иностранцам выводить капиталы. Более того, иностранцы вывели за прошедший год из инвестирующих в Китай фондов порядка $20 млрд (какая-то часть вернулась обратно за счет прямых покупок китайских акций через созданный шлюз между биржами Гонконга и Шанхая), пропустив тем самым и ралли, и обвал.

Китайский рынок по-прежнему находится на уровне, близком к 80% прироста за 2014-2015 гг., поэтому в целом подход властей, со слов локальных инвесторов, остаётся следующим: "Собирать всех, кто не понял, в один зал и не выпускать, пока они либо не прекратят продавать, либо не разорятся. Будет больно, но будет порядок".

Чтобы слегка облегчить страдания акционеров, руководству крупных компаний по партийной линии предложено проявить патриотизм и выкупить свои акции (buy back). При этом власти пока не спешат еще раз применить более мощное оружие – снижение ставки ЦБ и нормы резервирования для банков.

Считается, что самые крупные компании и банки Гонконга (Н-shares) выйдут со временем бенефициарами всей этой заварухи.

Они были намного лучше подготовлены к масштабной коррекции, чем шанхайские, и максимально переложили риски с себя и своей китайской клиентуры на иностранцев или континентальных китайцев. К тому же именно в сегмент самых крупных компаний пойдут вливания государственных средств, а нежелание MSCI включать в свои индексы A-shares (локальные акции Китая) только на пользу H-shares. Летом MSCI оставил индексы без изменений, осенью может произойти пересмотр с включением A-shares. Впрочем, нынешняя ситуация пока этому совсем не способствует.

Эффект от обвала фондового рынка на экономику Китая и остальные рынки/экономики лишь только опосредованный – через рост рисков и сырьевые цены. Обвал компенсируется ростом рынка недвижимости, положительно реагирующего на падение рынка акций. Однако отсутствие "пузыря" на рынке акций и убытки от его сдутия оцениваются в 0,5% от ВВП, т.е. рост будет ближе к 6% (номинальные темпы роста уже 5,8% – 25-летний минимум!).

Итак, власти Китая стараются стабилизировать рынок, но при этом не дать снова надуться "пузырю" – второго обвала они уже не переживут.

Новый "сброс" акций и волна margin calls станет угрозой не только для финансовой системы, но и для экономики в целом. КПК надеется, что у нее всё под контролем, и поэтому ещё не задействовала "тяжелую артиллерию" в виде более агрессивного снижения ставки и норм резервирования. Власти это сделают, когда поймут, что нельзя откладывать (видимо, уже в 2015 году). Правда, после этого не останется инструментов для поддержания роста рынка акций и, вообще, цен на китайские активы.

Поэтому инвесторам лучше строить стратегию на следующем:

1) не стоит в 2015 и 2016 годах надеяться на восстановление рынка Китая к прошлым максимумам;

2) скоро вскроется, что без фондового рынка Китай не выдерживает и 6% роста ВВП в год – и это будет "ушатом холодной воды" для всех финансовых рынков, особенно, сырьевых;

3) инвесторам в акции развивающихся стран (в частности, России) ещё можно рассчитывать на краткосрочную волну оптимизма от китайских мер помощи рынку, но потом всё упадет ещё глубже; поэтому мы за то, чтобы "продавать на отскоках";

4) произойдет переток капитала из рискованных бумаг, связанных с Китаем, в более надежные: из A-shares – в H-shares; из развивающихся стран – в США и ЕС; из "плохих" азиатских рынков (Вьетнам, Индонезия, Малайзия и континентальный Китай) в "хорошие" (Корея, Япония, Тайвань); из зависимых от Китая компаний (США, ЕС, Япония) в независимые. При этом Apple, Texas Instruments, Micron, Qualcomm, Yum Brands, Caterpillar, BMW и Bayer могут пострадать из-за большой доли выручки из Китая.

Нужно помнить и то, что, кроме негативного фактора Китая, на активы развивающихся рынков также давят крепкий доллар и структурное падение цен на сырье (особенно, на нефть и металлы).

Меры помощи рынку акций – "ни дня без КПК"

28.06 – снижение ставки ЦБ на 25 б.п. и снижение норм резервирования для некоторых банков

29.06 – законопроект, разрешающий пенсионным фондам вкладывать в акции до 30% активов

1.07 – снижение комиссионных на 30%; разрешение снова пользоваться "плечом", а также закладывать дома и прочие активы под торговлю акциями

2.07 – "дочка" суверенного фонда (Central Huijin) покупала ETF на акции; компании увеличили планируемые объемы выкупа собственных акций

3.07 – регулятор (CRSC) увеличил капитал CSFC (государственный провайдер финансового плеча и в будущем – стабфонд) с 24 до 100 млрд юаней. ЦБ Китая обещал предоставить ликвидность CSFC

4.07 – CSRC отменил 28 IPO; 21 брокерская компания объявила о планах по покупке ETF на 120 млрд юаней пока шанхайский индекс не будет 4500 (текущая цена была около 3700) 5.07 – регулятор заблокировал счета с "короткими" позициями по фьючерсам; активная пропаганда в СМИ "против шортистов и иностранных спекулянтов"

6.07 – регулятор фьючерсного рынка ограничил дневные лимиты на операции с фьючерсами; начали процесс остановки торгов – 20% компаний "отключили" от биржи по их же собственной просьбе

7.07 – число "самоотключившихся" от торгов достигло 43% – никто не хочет попадать на margin call

8.07 – власти пообещали вложить $80 млрд. на поддержание рынка; крупным акционерам (>5%) на полгода запретили продавать свои акции; акции 50% компаний не торгуются; активизация "охоты на ведьм"

Алексей ГОЛУБОВИЧ, Александр ОРЛОВ

Авторы - управляющие директоры Arbat Capital