Украина: соглашение о реструктуризации достигнуто, - "Сбербанк КИБ"

Украина пришла к соглашению о реструктуризации долга по итогам переговоров с инициативным комитетом держателей ее облигаций во главе с Franklin Templeton.

- Реструктуризация коснется 11 суверенных выпусков и трех выпусков еврооблигаций Украинского инфраструктурного фонда на общую сумму $18 млрд.

- Будет выпущено девять новых облигаций, примерно равных по объему, с погашением в период с 2019 по 2027 годы.

- Будет списано 20% номинальной стоимости долга.

- Ставки купона всех новых выпусков будут установлены на уровне 7,75%.

- Украина выпустит инструменты восстановления стоимости, привязанные к росту ВВП.

- Голосование среди держателей еврооблигаций начнется не позднее 15 сентября.

Украинские облигации выросли в цене на 15-16 п. п. после объявления более выгодных, чем ожидалось, условий реструктуризации.

- Дисконт в 20% соответствует нижней границе ожиданий рынка.

- Совокупная дюрация новых выпусков будет короткой и составит около 5,5 лет, что также оказалось заметно ниже ожиданий.

- Ставка купона в 7,75% примерно на 0,5 п. п. выше совокупной ставке купона реструктурированных бумаг.

Из соглашения следует, что держатели облигаций в обращении получат равные доли во всех девяти новых выпусках пропорционально их нынешней доле в совокупном долге. Это подразумевает, что "старые" облигации теперь де-факто становятся сертификатами участия в девяти новых выпусках. Таким образом, все они должны быть оценены почти одинаково, единственным отличием будет начисленный купонный доход. Суверенные еврооблигации вчера закрылись на уровне около 71,4% от номинала, что подразумевает доходность при выходе в 8% и цену нового долга в 89,0%. С учетом отсутствия платежей по погашению частного долга в ближайшие годы мы считаем текущие цены разумными.

Еврооблигации объемом $3 млрд., проданные России, с погашением в декабре 2015 года по предложению Украины должны быть реструктурированы на таких же условиях. Однако министр финансов РФ Антон Силуанов отверг это предложение. Впрочем, мы полагаем, что РФ не будет требовать досрочного погашения этих бумаг. Скорее всего, российские власти продолжат консультации с МВФ об изменении статуса этого долга с "коммерческого" на "официальный" и, как следствие, их исключения из периметра реструктуризации. Если этот сценарий не реализуется, то вполне вероятным выглядит отказ Украины погасить эти еврооблигации в декабре, судебные разбирательства между кредитором и должником, а также исполнение контрактов CDS

В целом, реструктуризация означает отсрочку погашения долга частного сектора Украины на четыре года, что является тактическим успехом властей страны. Тем не менее мы видим риски в виде высоких купонных платежей и короткой дюрации новых бумаг, а также неопределенности, связанной с еврооблигациями, проданными России. При этом для кредиторов условия реструктуризации выглядят более чем приемлемыми, и мы полагаем, что большинство из них проголосует за одобрение предложенной Украиной сделки.